Optimizar el retorno total con una duración corta en los mercados crédito en euros

¿Cuál es la situación del mercado tras este retroceso?

En 2022, los bancos centrales, tanto en Europa como en Estados Unidos, empezaron a subir tipos y esperábamos una subida bastante suave y gradual de los mismos. De hecho, terminamos en 2022 con una subida abrupta y muy agresiva por parte de los bancos centrales.

Esto significa que en 2022 tuvimos un año muy complicado en términos de rentabilidad para la clase de activos, pero hoy en día nos encontramos con rentabilidades muy atractivas. Por ejemplo, el mercado de grado de inversión (Investment Grade, IG) ofrece una rentabilidad del 3,6%, mientras que el de alto rendimiento (high yield, HY) ofrece una rentabilidad de casi el  6%¹ . No hemos visto estos rendimientos desde hace más de diez años, a pesar de que los fundamentales de algunos de estos emisores son muy sólidos y resistentes.

Si nos fijamos en el diferencial crediticio o la prima de crédito, la situación es un poco diferente. Esto se debe a que hemos asistido a un estrechamiento muy significativo de estos diferenciales de crédito en los últimos doce meses aproximadamente. Incluso después de que la reciente volatilidad provocara una ampliación de los diferenciales a principios de agosto, el mercado de bonos IG ofrece un diferencial medio de swap de activos justo en consonancia con la media histórica a 10 años, mientras que el alto rendimiento está incluso ligeramente más ajustado que la media histórica a 10 años.

Por eso, en AXA IM creemos que la gestión activa y basada en convicciones es importante a la hora de buscar las mejores oportunidades. Así pues, pretendemos tener un proceso estable que nos permita determinar si es el momento de invertir o no. Esto nos permite plantear preguntas como:

• ¿Es el momento de aumentar el riesgo o de reducirlo?
• ¿Cuáles son los sectores en los que queremos confiar? Sectores en los que queremos estar infraponderados.
• Y luego, dentro del propio sector, ¿cuáles son los nombres con los que nos sentimos cómodos atendiendo al valor relativo? Y luego los nombres que nos gustaría descartar.

¿Cuáles son los elementos que pueden perturbar o mejorar este mercado en los próximos meses?

Los bancos centrales y sus políticas monetarias son los que evidentemente pueden influir en los mercados en los próximos meses, sobre todo en EE. UU., donde los últimos datos macroeconómicos han sido confusos y contradictorios, lo que ha llevado a temer que la Reserva Federal haya cometido un error al mantener los tipos demasiado altos durante tanto tiempo. Por ahora, mantenemos nuestras previsiones de recorte de tipos de 25 pb tanto en septiembre como en diciembre. Pero también hay elecciones y ya hemos visto esta volatilidad en las elecciones francesas. La próxima gran cita es Estados Unidos, que probablemente añada un poco de volatilidad. Los participantes del mercado también supervisarán los beneficios. De hecho, la oleada inicial de la temporada de resultados del T2 ha sido dispar en los sectores de consumo discrecional (bienes de consumo, aerolíneas), pero también en sectores expuestos a China, como automoción y lujo. Esperamos entrar en un ciclo que puede ser menos prometedor, lo que podría afectar a los sectores cíclicos. En consecuencia, creemos que es importante ser ágiles y tener un enfoque flexible de gestión de inversiones con el objetivo de aprovechar las oportunidades y mitigar las pérdidas.

Si nos centramos en el mercado primario porque se parece un poco al barómetro del mercado crédito. ¿Dónde estamos? ¿Sigue siendo dinámico?

Es un mercado muy fuerte sólido. En 2023, se emitieron casi 600.000 millones de euros entre emisores financieros y no financieros, que fueron totalmente absorbidos por los participantes del mercado² . Esta tendencia continúa en 2024. Actualmente tenemos casi 430.000 millones de euros emitidos³ . Se trata de cantidades enormes en el mercado de crédito en euros en todos los sectores, incluso en el inmobiliario, que fue un poco denostado el año pasado. Los emisores inmobiliarios ahora pueden emitir en todos los tipo de deuda.

Ya sea deuda sénior, deuda subordinada, deuda perpetua o el famoso AT1, tenemos un mercado muy dinámico. También hay muchos emisores estadounidenses que están aprovechando el entorno boyante del mercado europeo. Por lo tanto, es un mercado muy dinámico y muy saludable que funciona bien y, por lo tanto, las condiciones de liquidez son extremadamente buenas. Pero de nuevo, tener flexibilidad, analizar empresas, significa que no invertimos en todo. Hay empresas en las que somos optimistas, en las que entramos teniendo en cuenta los niveles de diferenciales o los niveles de rendimiento, y luego hay otras empresas en las que tenemos que tener cuidado. Creemos que es importante ser selectivos.

Y cuando hablamos de una estrategia de renta fija total return en crédito, ¿de qué motores de rentabilidad estamos hablando?

En AXA IM, contamos con una estrategia de total return que ha obtenido fuertes entradas de capital en los últimos trimestres y meses. Su objetivo es proporcionar a los inversores flexibilidad, diversificación y liquidez, al tiempo que adopta un enfoque sencillo. Por ejemplo, no invertimos en fondos de fondos ni en titulizaciones de activos.

El principal motor de rentabilidad es nuestra capacidad de asignación entre Investment Grade y High Yield. Aunque debe seguir siendo una estrategia de Investment Grade, puede llegar hasta el 50% en bonos de alto rendimiento. Esto nos permite buscar rendimientos atractivos, al tiempo que seguimos siendo una estrategia Investment Grade. También utilizamos derivados, como futuros, para gestionar la duración o derivados de crédito para ajustar la beta de crédito.

La duración también es uno de sus principales motores de rentabilidad. Con un rango de -2 a +6, el equipo de inversión tiene mucha flexibilidad para ajustar la duración de acuerdo con nuestras convicciones.

En conclusión, podemos fijarnos en la duración corta porque durante mucho tiempo no fue necesariamente muy interesante. ¿Por qué es interesante hoy? 

Algunos inversores están interesados en una estrategia Barbell: una estrategia de retorno total muy flexible, pero a la vez muy defensiva. Hace cuatro años, no habríamos hablado de duración corta. Pero hoy, con la inversión de las curvas, con esta normalización de los tipos, tenemos una rentabilidad en el extremo corto de la curva de crédito que es casi equivalente al índice de todos los vencimientos, pero con una volatilidad que será casi la mitad. Es algo muy nuevo y atractivo que tenemos hoy en día.

Así que aprovechamos esta aberración para poder apostar también por este segmento corto.

Exacto. Y en esa parte, podemos beneficiarnos más del mercado secundario que del primario, pero tiene sentido porque sigue siendo un mercado líquido con condiciones financieras interesantes. 

Fuente: AXA IM, Quantalys a junio de 2024. Actualizado el 9 de agosto de 2024

Información importante

No puede garantizarse el éxito de nuestras estrategias de inversión. Los inversores podrían perder todo o parte del capital invertido. Nuestras estrategias están sujetas a riesgos tales como el de renta variable, mercados emergentes, inversiones globales; inversiones en el universo de la pequeña y microcapitalización; inversiones en sectores o clases de activos específicos, riesgos específicos, riesgo de liquidez, riesgo de crédito, riesgo de contraparte, riesgo jurídico, riesgo de valoración, riesgo operativo y riesgos relacionados con los activos subyacentes.